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泸州老窖(000568)2019Q3点评:业绩略超预期 保持稳健良性增长 维持买入

  事件:公司发布三季报,前三季度实现收入114.77 亿,同比增长23.9%,归母净利润37.95亿,同比增长38%,扣非净利润37.92 亿,同比增长38.23%;单三季度收入34.64 亿,同比增长21.86%,归母净利润10.45 亿,同比增长35.5%,扣非净利润10.64 亿,同比增长39.72%,EPS 为0.71 元。我们在业绩前瞻中预测三季度收入增长25%,利润增长30%,收入基本符合预期,利润超预期。

    投资评级与估值:维持盈利预测,预测2019-2021 年EPS 为3.18 元、4.02 元、4.85 元,同比增长33.5%、26.5%、20.7%,当前股价对应19-21 年PE 分别为27x、21x、18x,维持买入评级。2015 年来公司已近5 年保持收入复合增长25%左右,利润30%以上,兑现了良性状态下,能跑多快跑多快的目标,我们推荐公司的逻辑也逐一验证。我们认为泸州老窖是本轮行业周期中,基本面发生实质变化的公司之一,公司在过去4 年重新构筑了扁平化的渠道模式和销售体系,清晰的梳理了覆盖高中低的五大单品矩阵,并持续聚焦投入,打造国窖1573 和泸州老窖双品牌的品牌力。公司销售已基本完成了渠道建设阶段,更侧重于品牌建设和消费者培育。国窖1573 在高端酒中的体量已超过上轮高点,特曲60版、窖龄酒和老字号特曲等中高价产品稳定增长。在行业进入挤压式竞争的背景下,公司前瞻务实,有能力把握行业机遇,实现良性、持续、快速增长。

    国窖1573 准确把握量价节奏,三季度拉动整体增长。结合渠道反馈,我们认为三季度收入增长主要靠高端酒1573 拉动,中档酒特曲特别是老字号特曲换代提价,三季度以消化库存挺价为主,低端博大系列重心仍在梳理和精简品牌,窖龄系列全年处于梳理状态保持微幅增长。国窖1573 今年准确把握了量价节奏,渠道通过精细化和直控化实现控盘分利,稳定价盘,保证渠道利润,同时加大消费者投入,提升动销速度,继续保持了快速增长。与去年不同,国窖今年回款节奏前置,5-7 月调整动作不多,采取价格小幅跟进策略,在提价预期下提前完成大部分回款任务。结合媒体报道,国窖公司8 月初即通知8 月20 号之后只执行计划外价格,且计划外价格提高30 元,进入9 月后进入控货状态,使得中秋国庆双节实现了任务基本完成、价盘波动不大、渠道有稳定利润的良性增长。批价保持在760-800 元区间,平均780 元左右。我们预计全年1573 增长将保持30%左右,三季度可能更快。

      特曲换代提价,积蓄势能,站位200 价格带。结合渠道反馈,老字号特曲今年上半年采取集中回款策略,三季度以去库存和挺价为主,预计三季度中档价格带收入基本稳定。11 月第10 代老字号特曲即将上市,第9 代的经销商结算价提升到308 元,主要是为第10 代价盘提升做标杆,10 代特曲将定位200 元以上价格带。从前期老字号定位浓香正宗,实施复兴策略以来,特曲定位已十分清晰,战略执行坚决,站在消费升级大趋势和公司产品结构的长期维度看,将特曲拉升到200+价格带是正确选择。

    现金回款良性,净利率稳步提升。三季度销售商品收到现金同比增长14%,经营性现金流净额同比增长48%,现金回款增速慢于收入主因:1、当期预收款增加额少于去年同期(期末预收款15.9 亿环比增加2 亿,去年同期14.1 亿环比增加3.2 亿),2、票据下降幅度小于去年同期(期末应收票据18.9 亿环比下降5.7 亿,去年同期19.9 亿环比下降10 亿)。三季度毛利率84.2%,同比提高2.7pct,主因高端酒当期占比提升。销售费用率同比下降0.58pct,管理费用率下降0.3pct,主要是公司管理精细化,提高费用使用效率所致。三季度税金及附加同比增长1.25%,但前三季度增长29.4%,前三季度税金及附加占比12%,与18 全年比为正常水平。三季度营业外支出同比增加2100 万,主要为对外捐款增加所致,为一次性影响。

    股价表现的催化剂:业绩超预期,高端酒提价 核心假设风险:经济下行影响中高端白酒整体需求


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